2Q24 業績符合市場預期

公司公布1H24 業績：收入429.7 億元，同比-13%;歸母凈利潤5.26 億元，同比-85.1%，扣非歸母凈利潤3.98 億元，同比-89.3%，2Q24 收入247.1 億元，同比-11.9%，環比+35.4%，歸母凈利潤0.1 億元，同比-99.4%，環比-98%，符合市場預期。

2Q24 組件出貨20GW，確收18.3GW，同環比+53%，實現經營性利潤約1 億元，支架出貨1.4GW，基本實現盈虧平衡，儲能出貨1.4GWH，分布式系統銷售1.6GW，單瓦盈利超過0.3 元。全年出貨指引：組件75-80GW，分布式6GW，支架9-10GW，儲能5GWH。

經營性現金流改善：2Q24 公司經營性現金流凈額42.3 億元，較1Q24-43.9 億元大幅改善，同比增長15%。主要由于公司在經營效率方面進行管控，與供應商合作相關金融產品，拉長付款周期。負債情況：截至2024 年中公司資產負債率74.3%，環比+2.6ppt，2Q 公司新增借款81 億元，公司長期負債比例有所提升以降低短期償債壓力。

發展趨勢

全球化產能布局抵抗政策波動風險。根據公司公告，公司預計印尼1GW 電池及組件和美國5GW 組件均將于2H24 投產，增強公司抵御海外政策風險的能力;我們預計泰國產能或能以較低稅率繼續出貨美國，同時公司憑借TOPCon 電池專利布局優勢，有望鎖定更多東南亞四國以外的電池供應商合作，保障美國組件的電池供應。2024 年公司目標對美出貨超4.5GW，2025 年有所增長。我們預計公司中東產能會根據美國政策情況動態安排。

分布式入市政策或較為平穩。我們預計分布式參與電力市場化交易的方式會較為平穩，老電站電價政策有望穩定，增量電站或部分采用差價合約，剩余部分參與電力市場化交易。公司分布式業務進一步優化成本，包括供應鏈、渠道以及數字化能力等，同時持續去庫存，截至2024 年6 月公司庫存控制在5GW 左右，其中80%以上已經并網。

盈利預測與估值

由于組件盈利下行，我們下調2024/2025 凈利潤85%/54%至7.1/29.1 億元。維持跑贏行業評級，考慮行業從4Q23 至2025 年有望迎來修復，估值切換至明年，我們下調目標價21.4%至22 元，對應2025 年16.4 倍P/E，較當前股價有27.6%的上行空間，當前股價對應2025 年12.9 倍P/E。

風險

美國貿易政策風險，光伏供需改善不及預期。