事項：

公司發布2025 年三季報，2025Q1-3 實現營收1180.8 億元，同比-12.81 %;實現歸母凈利潤127.1 億元，同比-27.22%;實現扣非歸母凈利潤114.9 億元，同比-31.95%，其中Q3 實現營收 401.0 億元，同比/環比分別-20.91%/+6.03%;歸母凈利潤50.7 億元，同比/環比分別-26.59%/+79.08%;實現扣非歸母凈利潤42.7 億元，同比/環比分別-25.19%/+59.90%。

評論：

Q3 自產煤產銷環比下滑。2025 前三季度煤炭單噸銷售收入540.2 元，煤炭產銷量分別為13037 萬噸/18920 萬噸，同比分別+2.03%/+0.40%，其中Q3 單季度產量/自產煤銷量為4297.5/3850.9 萬噸，環比-1.14%/-6.81%。往年Q4 為煤礦安全事故高發期，產地安監力度加強使Q3 公司煤炭產銷量下降。進一步拆分，2025Q1-3 公司煤炭單噸售價540.2 元，同比-12.63%，單噸銷售成本376.3元，同比-6.79%，單噸毛利163.9 元，同比-23.66%，毛利收窄。

煤價上升態勢良好，四季度預計價格繼續上漲。近期煤價回升態勢明顯，據Wind 數據顯示，第三季度陜西榆林坑口動力塊煤均價626.9 元/噸，環比上漲6.95%。疊加疆煤及進口煤產量下降，隨氣溫下降下游電廠冬儲需求上漲;且第四季度安檢嚴格，煤礦產量受到影響;預計第四季度煤價繼續上漲。

煤炭主業產能增長穩健，煤電一體化優勢漸顯。2025 年 4 月，公司袁大灘煤礦完成產能核增，生產能力從 800 萬噸 / 年提升至 1000 萬噸 / 年;檸條塔煤礦 2000 萬噸 / 年的產能核增手續已批復落地，小壕兔一號及西部勘探區相關井田的審批工作也在持續推進中，有望后續落地?；痣婎I域，公司當前在建裝機規模達 11320MW，其中黃陵礦業二期 2×1000MW 電廠已全面啟動主體工程建設，三期 2×1000MW 項目已順利取得相關批復。公司發揮“煤電一體化”優勢，積極響應市場變化，進一步增強公司業績，形成煤炭開采、洗選、運輸、銷售至電力生產的完整產業鏈，公司盈利穩健性將明顯提升;基于2025年Wind 一致預期和60%的分紅比例，當前時點(11.21)公司股息率約為4.8%。

投資建議： 考慮到公司前三季度業績以及當前煤價情況，我們給予公司2025-2027 年歸母凈利潤預期至179.42/205.89/233.52 億，對應當前PE 分別為12x/11x/10x?？紤]可比公司以及歷史估值，給予公司2026 年13 倍PE，對應目標價27.56 元，維持“強推”評級。

風險提示：煤價供需格局惡化，股權投資收益波動，產能開發不及預期