事件：公司發(fā)布2023 年報和2024 一季報。2023 年公司實現(xiàn)營收1929.69 億元，同比下降12.52%;實現(xiàn)歸母凈利潤195.34 億元，同比增長6.98%，基本每股收益1.47 元。

其中Q4 單季度營收367.6 億元，同比下降18.73%，環(huán)比Q3 的468.52 億元下降21.54%;歸母凈利潤28.46 億元，同比上升366.32%，環(huán)比Q3 的48.53 億元下降41.36%。2024Q1實現(xiàn)營收453.95 億元，同比下降23.27%;歸母凈利潤為49.70 億元，同比下降30.55%，環(huán)比23Q4 上升74.63%;基本每股收益0.37 元。業(yè)績基本符合市場預(yù)期。

自產(chǎn)煤銷量增長，但價格及利潤下跌。2023 年公司煤炭產(chǎn)量1.34 億噸，同比增長12.61%;煤炭銷量2.85 億噸，同比增長8.37%;綜合煤炭售價為569.31 元/噸，同比降21.35%。

自產(chǎn)煤方面，銷量1.34 億噸，同比增11.28%;售價602 元/噸，同比下跌15.9%;成本307.01 元/噸，同比下降4.9%;毛利294.99 元/噸，同比下降24.97%，毛利率49.00%，同比下降5.91pct。24Q1 煤炭產(chǎn)量3273 萬噸，同比下降1.7%。自產(chǎn)煤方面，銷量3231萬噸，同比下降0.8%;平均售價598 元/噸，同比下跌10.9%;成本290.97 元/噸，同比增長7.8%;毛利307.03 元/噸，同比下降22.94%，毛利率51.3%，同比下降8pct。

煤化工產(chǎn)品銷量增長，毛利持續(xù)改善。2023 年公司實現(xiàn)聚烯烴銷量147.9 億噸，同比增長0.68%;平均售價6907 元/噸，同比下降6.7%;成本6375 元/噸，同比下降7.4%;毛利532 元/噸，同比增長2.9%;毛利率7.7%，同比上升0.72pct。24Q1 實現(xiàn)聚烯烴銷量37.3 億噸，同比增長2.19%;平均售價6848 元/噸，同比下降2.9%;成本5899 元/噸，同比下降5.8%;毛利949 元/噸，同比增長19.5%，毛利率13.86%，同比增長2.61pct。

財務(wù)費用大幅下降。2023 年公司期間費用104.13 億元，同比降2.45%。其中管理費用54.52 億元，同比增3.92%，主要是折舊、攤銷及稅費增加所致;銷售費用10.5 億元，同比增13.00%;財務(wù)費用29.95 億元，同比降19.66%，借款減少使利息支出下降。研發(fā)費用同比增18.76%至9.16 億元。24Q1 期間費用合計22.10 億元，同比增1.94%。其中管理費用12.71 億元，同比增17.60%;銷售費用1.65 億元，同比降24.13%;財務(wù)費用6.53 億元，同比降12.09%;研發(fā)費用1.21 億元，同比降4.46%。

在建工程穩(wěn)步推進，打造“煤炭-煤電-煤化工-新能源”致密產(chǎn)業(yè)鏈。大海則煤礦(2000萬噸/年)通過竣工驗收，東露天礦和安家?guī)X煤礦核增1000 萬噸/年取得批復(fù)，里必煤礦和葦子溝煤礦建設(shè)穩(wěn)步推進。安太堡2×35 萬千瓦低熱值煤發(fā)電項目進入收尾階段，烏審旗2×66 萬千瓦煤電一體化項目取得核準并完成投決。榆林煤化工二期年產(chǎn)90 萬噸聚烯烴項目即將開工建設(shè)，“液態(tài)陽光”項目完成投決。

投資分析意見：由于受到進口煤沖擊，煤價有所回落，公司煤炭板塊盈利下降，因此我們下調(diào)公司2024 年歸母凈利潤預(yù)測由269.01 億元至198.37 億元，并新增2025-2026 年盈利預(yù)測203.51 億元、208.87 億元。當(dāng)前市值對應(yīng)24-26 年P(guān)E 分別為8.2X、8.1X 和7.8X。可比公司中國神華、陜西煤業(yè)、兗礦能源24 年平均PE 為11.2 倍，公司較可比公司平均PE 有35%的折價，維持公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟超預(yù)期下滑，下游需求大幅下滑，公司銷量大幅下降。