2022年俄烏沖突金融制裁，市場(chǎng)意識(shí)到美元基礎(chǔ)——國(guó)際金融秩序可被美國(guó)隨意修改，所以黃金飆漲，具備跨境交易便利性的比特幣也飆漲。

2025年世紀(jì)性關(guān)稅博弈落地，市場(chǎng)認(rèn)識(shí)到金融秩序基礎(chǔ)——經(jīng)貿(mào)秩序可被美國(guó)親自掀翻，所以黃金飆漲，代表美國(guó)信用的美債美元一度同跌。

未來(lái)市場(chǎng)將見(jiàn)證構(gòu)筑美元潮汐循環(huán)的基礎(chǔ)之一——科技吸引力，不再美國(guó)一枝獨(dú)秀。屆時(shí)美元循環(huán)持續(xù)性將受質(zhì)疑，黃金仍漲，這是黃金看漲的中期邏輯。

展望短期， 2026年大概率美國(guó)AI持續(xù)，全球經(jīng)歷資本開(kāi)支增擴(kuò)的短暫繁榮，銅金將完成教科書(shū)般完美接力，2026年金價(jià)或弱于2025年，值得期待的是銅。

直到新秩序框架明朗，新的強(qiáng)勢(shì)國(guó)際貨幣走向臺(tái)前，屆時(shí)黃金的“黃金”時(shí)代迎來(lái)真正句號(hào)，這是黃金的長(zhǎng)期邏輯。

2022年俄烏沖突金融制裁，市場(chǎng)意識(shí)到美元基礎(chǔ)——國(guó)際金融秩序可被美國(guó)隨意修改，所以黃金飆漲，具備跨境交易便利性的比特幣也飆漲。

2025年世紀(jì)性關(guān)稅博弈落地，市場(chǎng)認(rèn)識(shí)到金融秩序基礎(chǔ)——經(jīng)貿(mào)秩序可被美國(guó)親自掀翻，所以黃金飆漲，代表美國(guó)信用的美債美元一度同跌。

未來(lái)市場(chǎng)將見(jiàn)證構(gòu)筑美元潮汐循環(huán)的基礎(chǔ)之一——科技吸引力，不再美國(guó)一枝獨(dú)秀。屆時(shí)美元循環(huán)持續(xù)性將受質(zhì)疑，黃金仍漲，這是黃金看漲的中期邏輯。

展望短期， 2026年大概率美國(guó)AI持續(xù)，全球經(jīng)歷資本開(kāi)支增擴(kuò)的短暫繁榮，銅金將完成教科書(shū)般完美接力，2026年金價(jià)或弱于2025年，值得期待的是銅。

直到新秩序框架明朗，新的強(qiáng)勢(shì)國(guó)際貨幣走向臺(tái)前，屆時(shí)黃金的“黃金”時(shí)代迎來(lái)真正句號(hào)，這是黃金的長(zhǎng)期邏輯。

摘要

去年全球大類里面表現(xiàn)最好的資產(chǎn)是貴金屬，尤其是銀。年末白銀巨幅震蕩，雖說(shuō)背后有逼倉(cāng)的交易行為干擾，但市場(chǎng)對(duì)2026年貴金屬的走勢(shì)開(kāi)始有了新的思考和討論。

2025年是貴金屬飆漲大年;2026年還依然是金銀貴金屬“狂舞”的大年么?

我們知道2022年之后黃金為代表的貴金屬，經(jīng)歷的行情堪比1970s。本輪黃金上漲一再創(chuàng)新高，也一再打破傳統(tǒng)框架預(yù)測(cè)。有人困惑于為何金價(jià)偏離實(shí)際利率和美元框架，也有更多人意識(shí)到，本輪金價(jià)背后，涌動(dòng)的全球變局是50年一見(jiàn)。

不可否認(rèn)，2025年金價(jià)瘋狂上漲，本質(zhì)上在定價(jià)一件事情，史詩(shī)級(jí)別的關(guān)稅對(duì)壘中，美國(guó)主動(dòng)掀翻WTO規(guī)則，美元信用其中一個(gè)支點(diǎn)開(kāi)始松動(dòng)——國(guó)際秩序的穩(wěn)定性。

這既是央行購(gòu)金并掀起一輪“黃金回家”熱潮的動(dòng)力，也是去年私人部門大量增購(gòu)金條和ETF的根本原因。這一大邏輯在去年4~7月表現(xiàn)為避險(xiǎn)定價(jià)，8月表現(xiàn)為寬松定價(jià)。

大國(guó)博弈，關(guān)稅對(duì)壘是手段不是目的。真正的大國(guó)博弈，賽點(diǎn)應(yīng)該落在科技主權(quán)和供應(yīng)安全，所以我們認(rèn)為2025年推漲金的關(guān)稅對(duì)壘邏輯，不再成為2026年金價(jià)飆漲原因。因?yàn)殛P(guān)稅對(duì)壘將趨于緩和。

相反，關(guān)稅對(duì)壘下一步跟進(jìn)供應(yīng)鏈重塑，加上重科技資本支出，全球?qū)⒆呦蛞惠嗁Y本開(kāi)支擴(kuò)張， 2026年金價(jià)將回吐一部分避險(xiǎn)和寬松的過(guò)度預(yù)期定價(jià)。

展望2026年，我們對(duì)全球資產(chǎn)定價(jià)的觀察錨，放在AI資本開(kāi)支的持續(xù)性上。因?yàn)锳I對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)、資產(chǎn)、流動(dòng)性都具備舉足輕重的重要性，某種意義上說(shuō)，AI是美元信用的另一個(gè)支點(diǎn)。

AI持續(xù)，則美元仍可晃晃悠悠維持在90，要知道90以上的美元，在歷史上仍屬高位。而一旦美國(guó)AI資本開(kāi)支證偽，我們將見(jiàn)證90以下的美元，屆時(shí)本輪美元信用裂痕的主角，黃金，將會(huì)開(kāi)啟另一波上漲行情。

我們可以給出2026年AI資本開(kāi)支持續(xù)以及證偽兩種可能，兩種語(yǔ)境下黃金一個(gè)調(diào)整，一個(gè)繼續(xù)漲價(jià)，但我們更傾向于前者。因?yàn)?026年中期選舉年份，AI資本開(kāi)支戛然而止將是美國(guó)不可承受之痛。通脹水平尚可承受之下，美國(guó)將全力選擇擴(kuò)張AI。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

政策理解不透徹，對(duì)政策意圖、政策影響分析不準(zhǔn)確。

消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來(lái)，居民消費(fèi)開(kāi)始回暖，但恢復(fù)水平有限，未來(lái)延續(xù)低位震蕩，還是能繼續(xù)向常態(tài)化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費(fèi)如持續(xù)乏力，則經(jīng)濟(jì)回升動(dòng)力受限。

地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，當(dāng)前出現(xiàn)短暫回暖趨勢(shì)，但多類指標(biāo)仍是負(fù)增長(zhǎng)，未來(lái)能否保持回暖態(tài)勢(shì)，仍需觀察。

歐美緊縮貨幣政策的影響或超預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)。

地緣政治沖突仍存不確定性，擾動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。