2025 年前三季度煤炭業務面臨價格下行壓力，商品煤銷量同比小幅下降。公司2025Q3/Q1-3 營業收入33.6/93.2 億元，同比-12.9%/-17.0%;歸母凈利4.00/12.77 億元，同比-43.9%/-40.6%。

產銷方面，2025Q3/Q1-3 公司原煤產量897/2619 萬噸，同比+1.12%/+1.52%;商品煤銷量756/2086 萬噸，同比-0.7%/-5.5%。

價格方面，2025Q3/Q1-3 綜合售價分別為444/447 元/噸，同比-9.7%/-9.5%。成本方面，2025Q1-3 單位成本為280 元/噸，同比+6.95%。2025Q1-3 煤炭業務毛利34.8 億元，同比-32.1%，毛利率37.4%，同比-20.5pcts。

資源儲備基礎牢固，增量資產打開成長空間。公司擁有塔山、色連兩大核心煤礦資產，截至2024 年合計煤炭資源儲量超過40億噸，可采儲量超過19 億噸，資源儲備雄厚。此外，公司擬收購控股股東旗下潘家窯礦探礦權，設計生產能力 1000 萬噸/年，當前仍處于探礦權轉采礦權階段，隨著該項目后續順利推進，公司長期產能規模有望得到顯著提升。

資源品質優勢突出，調整銷售策略抵御風險。公司以開采優質動力煤為核心業務，主采低灰、低硫、揮發分適中、高發熱量煤種，適用于發電、水泥、建材等多領域需求，可以根據用戶的要求生產洗選不同發熱量等級、不同粒度的產品，匹配用戶差異化需求。面對市場波動，公司持續優化銷售策略，通過多方案效益測算抵御建材煤市場風險，按照“一船一策”、“一戶一策”、“一礦一策”的銷售模式主動與用戶溝通協調，實現煤炭銷售效益最大化。同時公司積極落實電煤保供責任，結合年度長協電煤合同兌現情況，與長協電煤用戶協商簽訂電煤互諒協議，確保全年電煤保供工作順利完成。

智能化轉型成果顯著，技術創新助力生產效率提升。公司積極推進礦井智能化升級，塔山、色連兩大主力礦井均已實現智能化礦山全覆蓋，通過集成遠程監控與自動化控制功能的智能礦山系統，顯著提升開采過程的精準度與安全性，有效降低人力依賴，為煤炭穩產高產筑牢技術根基。公司持續加大科技創新投入，推動創新成果落地應用，以技術升級驅動煤炭開采提質增效。2024年色連礦首次使用了密集孔切頂卸壓技術，減弱了相鄰巷道受采空區側向支撐壓力的影響，確保工作面的安全回采，提升煤炭開采效率。

投資建議：

我們預計公司2025-2027 年營業收入分別為123.2/135.7/137.4 億元(增速-18.1%/10.1%/1.3%)，歸母凈利潤分別為17.9/23.0/23.8億元(增速-36.4%/28.8%/3.6%)，參考可比公司估值，給予公司2026年11 倍PE，對應目標價15.1 元，首次覆蓋，予以“增持-A”投資評級。

風險提示：下游需求不及預期，煤價下跌超預期，資產注入不及預期。