業(yè)績(jī)回顧

3Q25 業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期

公司公布3Q25 業(yè)績(jī)：1-3Q25 實(shí)現(xiàn)收入93.25 億元，同比-17%，其中3Q25 實(shí)現(xiàn)收入33.60 億元，同比-13%;1-3Q 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.77 億元，同比-41%，其中3Q25 歸母凈利潤(rùn)4.01 億元，同比-44%、環(huán)比+10%，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。

點(diǎn)評(píng)：①Q(mào)3 產(chǎn)銷量環(huán)比下滑：據(jù)公司公告，公司1-3Q25 實(shí)現(xiàn)煤炭產(chǎn)量2,618.51 萬(wàn)噸，同比+1.5%，實(shí)現(xiàn)商品煤銷量2,085.64 萬(wàn)噸，同比-5.5%;單三季度看，煤炭產(chǎn)量896.6 萬(wàn)噸，同比+1.1%/環(huán)比-4.2%，商品煤銷量756.15 萬(wàn)噸，同比-0.7%/環(huán)比-5.9%，我們認(rèn)為主因一在下游需求偏弱，二在塔山下水煤熱值調(diào)整導(dǎo)致洗出率有下滑。②Q3 煤價(jià)環(huán)比修復(fù)：1-3Q25 公司噸煤價(jià)格為423 元/噸，同比-71 元，噸煤成本為262 元/噸，同比小幅微增，煤價(jià)走弱利潤(rùn)承壓，其中我們估算色連礦已出現(xiàn)虧損，拖累公司業(yè)績(jī)。單三季度看，3Q25 噸煤價(jià)格424 元/噸，環(huán)比+14 元，煤價(jià)回暖帶動(dòng)業(yè)績(jī)修復(fù)。③負(fù)債率繼續(xù)下滑，報(bào)表質(zhì)量?jī)?yōu)異：1-3Q25 公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流15.1 億元，資本開(kāi)支6.99 億元;資產(chǎn)負(fù)債率為21.2%，較2024 年末-7.7ppt;賬面現(xiàn)金充裕，貨幣資金為139.4 億元。

發(fā)展趨勢(shì)

煤價(jià)回暖支撐公司業(yè)績(jī)改善。我們認(rèn)為動(dòng)力煤供需邊際均有改善，截至10 月24 日，4Q 秦皇島5500 大卡現(xiàn)貨煤價(jià)同比/環(huán)比-11%/+10%;往前看，在電煤旺季來(lái)臨、行業(yè)供給釋放彈性有限背景下，我們看好4Q 動(dòng)力煤價(jià)格繼續(xù)企穩(wěn)修復(fù)，晉控銷售結(jié)構(gòu)靈活，有望較好受益煤價(jià)反彈的利潤(rùn)修復(fù)行情。

潘家窯礦區(qū)是中長(zhǎng)期公司量增引擎。2025 年初公司公告推進(jìn)潘家窯礦區(qū)注入，我們估算該礦井為公司帶來(lái)44%、49%、29%的資源量、可采儲(chǔ)量、核定產(chǎn)能增量，為中長(zhǎng)期資源接續(xù)提供支持。

盈利預(yù)測(cè)與估值

我們維持2025-26 年盈利預(yù)測(cè)不變，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2025-26 年P(guān)/E 為15x、14x;考慮到當(dāng)前動(dòng)力煤供需邊際改善，我們維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，并上調(diào)目標(biāo)價(jià)14%至16 元，目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2025-26 年P(guān)/E為15.7x、15x，隱含8%上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)

需求不及預(yù)期;資本開(kāi)支超預(yù)期;進(jìn)口煤及國(guó)內(nèi)供給超預(yù)期。