2025前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-52.7億元，2025Q3虧損呈持續(xù)收窄公司前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入646 億元，同比下降5.38%;歸母凈利-52.7億元，同比下降32.64%;其中，2025Q3 實(shí)現(xiàn)收入240.91 億元，同比下降1.57%，環(huán)比下降1.97%;歸母凈利-3.15 億元，同比增長(zhǎng)62.69%，環(huán)比增長(zhǎng)86.68%。25Q3 公司沖回資產(chǎn)減值損失2.47 億元、信用減值損失0.12 億元。

硅料：25Q3 虧損收窄，受益于7 月開(kāi)始的行業(yè)響應(yīng)反內(nèi)卷提價(jià)自7 月起，光伏行業(yè)開(kāi)始反內(nèi)卷，硅料價(jià)格逐步提升至全成本線，25Q3硅料單噸虧損明顯收窄。售價(jià)端，25Q3 硅料行業(yè)價(jià)格呈現(xiàn)單邊向上趨勢(shì)，根據(jù)硅業(yè)分會(huì)數(shù)據(jù)，2025 年7 月2 日，N 型復(fù)投料均價(jià)3.47 萬(wàn)/噸，2025年9 月24 日，N 型復(fù)投料均價(jià)5.32 萬(wàn)元/噸，25Q3 漲價(jià)幅度約53%。

成本端，考慮到7-9 月為四川地區(qū)豐水期，以及公司開(kāi)工率保持相對(duì)穩(wěn)定等因素，公司硅料生產(chǎn)成本呈現(xiàn)平穩(wěn)向下趨勢(shì)。 受益于25Q3 反內(nèi)卷帶來(lái)的漲價(jià)驅(qū)動(dòng)，公司硅料單位虧損呈現(xiàn)大幅收窄態(tài)勢(shì)。展望25Q4，在價(jià)格端未看到較強(qiáng)上漲驅(qū)動(dòng)的影響下，我們預(yù)計(jì)硅料價(jià)格及單位盈利均保持相對(duì)平穩(wěn)。

電池片組件：對(duì)上游漲價(jià)傳導(dǎo)相對(duì)較弱，但新技術(shù)布局優(yōu)勢(shì)仍相對(duì)突出價(jià)格方面，25Q3 電池片和組件漲價(jià)幅度略低于上游，25Q3 電池片、組件分別漲價(jià)39%、1%(根據(jù)infolink consulting，2025年7月2日，TOPCon電池片報(bào)價(jià)0.23 元/W、N 型組件報(bào)價(jià)0.68 元/W，2025 年9 月25 日，TOPCon 電池片報(bào)價(jià)0.32 元/W、N 型組件報(bào)價(jià)0.69 元/W)。出貨量方面，考慮到上半年搶裝因素，25Q3 出貨量有所減少。整體來(lái)看25Q3 公司電池片組件業(yè)務(wù)小幅承壓。

投資建議

我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027 年實(shí)現(xiàn)收入623/691/750 億元，同比-32.3%/+10.8%/+8.7%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-55/14/28 億元，同比+21.3%/+126.1%/+93.3%，對(duì)應(yīng)當(dāng)下-/85/44 倍市盈率，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

全球光伏裝機(jī)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。硅料價(jià)格修復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。減值超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。