財(cái)報(bào)：Q2業(yè)績(jī)超預(yù)期，風(fēng)機(jī)盈利上行周期開啟近期，金風(fēng)科技發(fā)布2025 年半年報(bào)，公司最核心的風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)方面迎來積極的邊際變化，盈利能力持續(xù)改善。公司2025 年上半年風(fēng)機(jī)出貨約10.6GW，同比提升106.6%;實(shí)現(xiàn)收入約218.5億元，同比提升71%。同時(shí)，2025 年上半年公司風(fēng)機(jī)毛利率約8%，同比提升4.2pct，我們預(yù)計(jì)不僅受益于海風(fēng)+海外帶來的結(jié)構(gòu)變化，更重要的來自于陸風(fēng)風(fēng)機(jī)盈利能力改善。風(fēng)機(jī)及零部件業(yè)務(wù)分部(不考慮未分配及調(diào)整和抵銷)盈利約1.6 億元，同比扭虧。值得注意的是，公司風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)有幾個(gè)亮點(diǎn)，具體來看：(1)公司海外+海風(fēng)占比提升，風(fēng)機(jī)結(jié)構(gòu)向好;(2)25 年上半年公司風(fēng)機(jī)在手外部訂單充裕(約51.8GW)，海外訂單同比增長(zhǎng)約42%。

短期：2025H2 風(fēng)機(jī)盈利有望進(jìn)一步修復(fù)，持續(xù)性具備支撐短期看，我們認(rèn)為公司風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)改善具備持續(xù)性。從行業(yè)層面看，目前風(fēng)機(jī)中標(biāo)價(jià)格已企穩(wěn)，2025H2 隨著風(fēng)機(jī)漲價(jià)訂單集中交付，疊加風(fēng)機(jī)大型化趨緩，各家主機(jī)廠積極推進(jìn)降本增效，有望迎來風(fēng)機(jī)盈利修復(fù)拐點(diǎn)。同時(shí)，目前風(fēng)機(jī)下游采購(gòu)業(yè)主方多為國(guó)央企，且風(fēng)機(jī)制造商也多為國(guó)企，因此風(fēng)機(jī)環(huán)節(jié)有望受益反內(nèi)卷。從公司層面看，公司在手訂單充足，機(jī)型結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，有望迎來盈利拐點(diǎn)。因此，我們認(rèn)為隨著風(fēng)機(jī)中標(biāo)價(jià)格企穩(wěn)，公司風(fēng)機(jī)盈利修復(fù)具備支撐。

中長(zhǎng)期：海外市場(chǎng)空間廣闊，風(fēng)機(jī)加速出海釋放成長(zhǎng)彈性中長(zhǎng)期看，我們認(rèn)為風(fēng)機(jī)出海有望打開未來成長(zhǎng)空間。從行業(yè)層面看，海外風(fēng)電裝機(jī)有望較快增長(zhǎng)，2024-2030 年復(fù)合增速約14%。2030 年海外風(fēng)機(jī)市場(chǎng)空間有望達(dá)3590 億元，實(shí)現(xiàn)2024-2030 年復(fù)合增速約15%，行業(yè)成長(zhǎng)空間廣闊。相較于歐洲風(fēng)機(jī)企業(yè)，國(guó)內(nèi)企業(yè)價(jià)格優(yōu)勢(shì)突出，近年來出海滲透率持續(xù)提升。國(guó)內(nèi)主機(jī)廠此前已經(jīng)在亞非拉、歐洲等地具備較為突出的交付業(yè)績(jī)，未來有望深度受益海外需求放量。從公司層面看，公司長(zhǎng)期深耕海外風(fēng)機(jī)市場(chǎng)，截至25H1國(guó)際業(yè)務(wù)累計(jì)裝機(jī)達(dá)10GW，分布于40 個(gè)國(guó)家。目前公司已成立8 個(gè)全球研發(fā)中心、7 個(gè)全球區(qū)域中心。近年來，公司海外市場(chǎng)滲透率呈上升趨勢(shì)，2024 年公司海外風(fēng)機(jī)交付約2.48GW，海外市占率達(dá)6.7%左右，預(yù)計(jì)后續(xù)仍有提升空間。同時(shí)，公司海外在手訂單持續(xù)攀升(截至25H1 約7.4GW)，有望釋放出海業(yè)績(jī)成長(zhǎng)彈性。此外，公司積極推進(jìn)風(fēng)電場(chǎng)開發(fā)建設(shè)，25H1末在運(yùn)營(yíng)電站規(guī)模、電站凈資產(chǎn)總額均處于較高水平，有望形成業(yè)績(jī)支撐。

投資建議

綜上，我們認(rèn)為公司2025 年半年報(bào)表現(xiàn)亮眼，最核心的風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)迎來積極變化，盈利能力持續(xù)改善。同時(shí)，風(fēng)機(jī)行業(yè)預(yù)計(jì)2025 年下半年迎來盈利修復(fù)拐點(diǎn)。公司目前風(fēng)機(jī)大型化已基本趨緩，疊加在手訂單充足，機(jī)型結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，有望迎來盈利拐點(diǎn)。中長(zhǎng)期看，海外風(fēng)電裝機(jī)景氣加速釋放，風(fēng)機(jī)出海空間廣闊。公司此前已具備多年出海業(yè)績(jī)積累，近年來新簽訂單加速落地，有望打開中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。此外，公司在運(yùn)營(yíng)電站規(guī)模較大，并積極推進(jìn)新增電站建設(shè)，開展風(fēng)氫氨醇一體化項(xiàng)目布局，有望形成利潤(rùn)支撐。預(yù)計(jì)公司2025 年、2026 年歸母凈利潤(rùn)分別約30.8 億元、42.9 億元，對(duì)應(yīng)2025 年、2026 年P(guān)E 分別約18 倍、13 倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、風(fēng)電裝機(jī)低于預(yù)期;2、競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利能力不及預(yù)期;3、風(fēng)機(jī)出海貿(mào)易壁壘限制風(fēng)險(xiǎn);4、盈利預(yù)測(cè)假設(shè)不成立或不及預(yù)期。