公司公布2025 年中報業績，收入180.53 億元，同比-16.3%;歸母凈利潤10.14 億元，同比-48.42%;其中25Q2 營業收入90.28 億元，同比-18.06%;歸母凈利潤3.33 億元，同比-67.22%。其中25Q2 在行業指數價格環比下降10%左右的壓力下，毛利率維持29.2%(環比微跌1.6 個百分點，25Q1 為30.8%)，反映公司成本控制持續發力、部分對沖了焦煤價格下行的壓力。

焦煤價格近期反彈并企穩(25 年初至今均價1278 元/噸，最新價格1480元/噸)，我們認為25Q2 階段業績低點已經過去，伴隨煤價淡季不淡、公司成本壓降、火電扭虧，盈利有望進入環比改善通道。維持“增持”評級。

電力業務同比扭虧，增加煤價波動中的業績穩定性

公司1H25 電力收入同比微降4%到31.5 億元，成本同比-13%到28.8 億元，毛利率同比大幅提升至8.4%(1H24 為-0.5%)，成功扭虧。其中以華晉焦煤為代表的項目完成了瓦斯發電一期提質增效改造和瓦斯抽采利用系統優化，進一步提升了瓦斯利用率，改善盈利能力。同時公司整體原煤生產綜合能耗、選煤電力單耗優于國家標準準入值，燃煤電廠實現了碳配額盈余。

持續增擴資源儲備，鋪墊長期成長性

資源量方面，公司外延擴充煤炭和鋁土、鎵礦資源，于2024 年10 月23 日公開競買呂梁市興縣區塊煤炭及共伴生鋁土礦探礦權，其中煤炭資源儲量9.53 億噸，約為24 年底公司煤炭資源儲量的14.6%。 2025 年 6 月 20 日取得《礦產資源勘查許可證》，完善相關手續后，將組織開展地質勘探工作。

我們認為該項目有望顯著增強公司的煤炭主業可持續發展能力，同時儲備產業高端化的潛在資源。

盈利預測與估值

基于7、8 月焦煤行業價格分別4 次上調，最新價格已至1480 元/噸。我們上調2025/26/27 年主焦煤均價假設至1365/1460/1460 元( 此前1250/1350/1450 元/噸)。同時考慮公司成本控制效果釋放，我們將 2025-27E歸母凈利潤上調+13.7%/+16.2%/+10.0%至 29.9/34.4/35.5 億元(前值：

26.3/29.6/32.3 億元)，分別對應同比增速-3.8%/+14.8%/+3.3%。雖然焦煤需求下降，但是我們認為焦煤資源仍具備稀缺性，疊加公司資源儲量豐厚且外延內生擴張并行，DCF 模型可以更有效反應公司估值，假設公司WACC為7.5%(前值7.7%)，維持永續增長率0%的假設，我們上調目標價至7.60元(前值7.35 元)，對應14.4 x 2025E PE，維持“增持”評級。

風險提示：供給端擾動超預期;資產擴張不及預期。