本篇報告解決了以下核心問題：1、對于公司的煤炭/煤化工/煤礦裝備業務進行量、價、本、利分析，揭示公司業務亮點;2、基于財務狀況分析公司潛在分紅能力。

公司概況：國資央企背景，產業鏈協同發展，分紅能力有望向高分紅公司靠攏：公司是中煤集團控股的央企背景龍頭煤企，實控人為國資委(截至2025年4月持股比例為58.41%)。業務布局覆蓋煤炭采選與轉化，2024年煤炭/煤焦化/煤礦裝備制造業務毛利分別為393.83/30.49/18.26億元，分別占比83.58%/6.47%/3.88%。產業鏈協同發展+高長協比例之下公司業績展現強韌性，2024年市場煤價下行背景下歸母凈利潤僅微降1.08%至193.23億元。分紅方面，債務優化+現金充沛+預計資本支出下降之下公司分紅能力有望向高分紅公司靠攏，2024年公司首次進行中期分紅，全年股利支付率為32.87%。

煤炭業務：資源久期長+長協比例高+成本管控佳，噸煤凈利潤位列動力煤企業前列：公司擁有豐富的煤炭資源，2024年資源量與可采儲量分別為265.20/138.21億噸，分別位于動力煤企業的第三名與第二名，可開采年限70-80年，礦井主要集中在晉陜蒙等資源富集省區。煤炭核定產能為1.66億噸且未來仍有增量，里必(400萬噸)&葦子溝(240萬噸)兩個在建煤礦預計2026年投產，將逐步增厚企業利潤。公司以高長協比例+產業鏈協同發展抵御市場煤價下行，2022-2024年噸煤售價累計降幅小于市場煤以及大部分動力煤企業，疊加公司噸煤成本在2000萬噸/年大海則煤礦逐漸釋放產能以及東露天&王家嶺產能核增的攤薄作用下逆勢下行，2024年公司煤炭業務毛利為396.28億元，其中自產煤毛利為385.29億元、噸煤毛利為280元/噸，以152元/噸的噸煤稅后凈利潤位列動力煤企業第二。我們預計2025年公司煤炭業務毛利將為337.13億元。

煤化工業務：多元化布局+成本優化(自給率穩定+原料煤價下行)支撐毛利率穩健：公司煤化工產品覆蓋聚烯烴、甲醇、尿素和硝銨四大類，截至2024年控股項目核定在產產能為160萬噸甲醇、120萬噸聚烯烴、58萬噸硝銨、175萬噸尿素，并有兩個控股在建項目正在加快建設，未來仍有增量。2022-2024年煤炭自給率維持在9%附近，疊加原料煤價下行，2024年公司聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝銨噸成本分別同比-1.6%/-2.7%/+2.3%/-5.8%/-11.0%至6259/6216/1656/1779/1315元/噸，未來隨葦子溝&里必煤礦投產，預計煤炭自給率有望再提升從而進一步拉低煤化工產品噸成本。2024年公司煤化工業務毛利為31.12億元，近兩年毛利率保持15%+。我們預計2025年煤化工分部毛利為29.94億元。

煤礦裝備業務：同口徑下煤機產值保持增長，近五年毛利率穩定在17%-18%區間內：公司煤礦裝備業務主要產品包括主要輸送類&主要支護類產品，2024年完成煤機產值103.5億元(同口徑下同比增加6.4億元、增長6.6%)，累計簽訂合同額同比增長2.0%，其中新簽國際化訂單同比增長。2024年公司煤礦裝備業務毛利為19.46億元，近五年毛利率圍繞17.5%水平上下小幅波動，2024年同比微降0.4pct至17.5%。我們預計2025年煤礦裝備業務毛利為18.49億元。

電力業務：煤電聯營為基，新能源提速增效：公司貫徹煤電聯營&煤電與新能源聯營“兩個聯營”發展模式，2024年公司旗下安太堡2×350MW低熱值煤發電項目建成投產并網發電，目前在運合計核定裝機規模為4520MW，在建項目烏審旗2×660MW煤電一體化項目目前已基本完成地下工程。未來公司加大資本投入以搶抓“兩個聯營”戰略機遇，2025年煤電與新能源計劃資本支出分別同比提升22.79%/48.67%至13.9/26.91億元。

投資建議：預計公司2025-2027年營業收入分別為1688.80/1765.91/1846.27億元，歸母凈利潤分別為162.11/175.57/189.54億元，同比-16.10%/+8.30%/+7.96%;EPS分別為1.22/1.32/1.43元，對應當前股價PE為10.09/9.32/8.63倍。公司長協比例高利于平抑價格波動，煤化電產業鏈協同發展下業績穩定性強，分紅能力近五年維持30%+且具有向高分紅企業靠攏趨勢，同時未來公司里必煤礦以及葦子溝煤礦投產，煤化工業務陸續放量，業績仍有增長空間，且當前估值偏低，綜合看公司投資價值凸顯，維持“買入”評級。

風險提示：1)煤炭價格波動超預期風險;2)煤炭進口影響風險;3)在建項目投產不及預期風險;4)可再生能源持續替代風險;5)環保監管超預期風險。