事件：2025年8 月19日晚，陜西能源發布2025年半年報。2025H1 公司實現營業收入98.62 億元，同比-6.74%;實現歸母凈利潤13.34 億元，同比-13.45%;扣非后歸母凈利潤為13.29 億元，同比-14.02%;經營活動產生的現金流量為38.95 億元，同比-6.14%。單Q2 公司實現營業收入46.61 億元，同比增長20.22%，環比-10.40%;實現歸母凈利潤6.30 億元，同比+13.90%，環比-10.32%。

點評：

煤炭板塊：Q2 煤價下跌致使業績承壓，Q3 業績有望隨煤價修復改善。

產量方面：2025H1 公司煤炭產量988.62 萬噸，同比+6.53%;自產煤外銷量572.20 萬噸，同比+50.34%。其中，單Q2 煤炭產量553.97 萬噸，同比+25.24%，環比+27.45%;自產煤外銷量384.62 萬噸，同比+72.05%，環比+104.97%。價格方面，2025H1 煤炭銷售均價394.74 元/噸，同比-31.39%。成本方面，2025H1 商品煤成本177.71 元/噸，同比-13.16%。

二季度煤價出現快速下跌，公司煤炭產板塊提升產量、控制成本、增加外售等舉措未能對沖價格下跌，上半年公司煤炭板塊毛利同比-1.69 億元，板塊業績有所承壓。但自三季度以來，煤炭行業供需情況出現明顯改善：需求側方面，“迎峰度夏”以來全國氣溫逐步攀升，8 月4 日-6日，國家電網公司經營區用電負荷連續三天創歷史新高，有力拉動煤電電量和煤炭消費量增長;同時供給側方面，7 月10 日國家能源局印發《關于組織開展煤礦生產情況核查促進煤炭供應平穩有序的通知》，對山西、內蒙古、安徽、河南、貴州、陜西、寧夏、新疆等8 省(區)的煤礦開展生產情況核查工作。隨著煤炭需求持續增長和核查超產工作不斷推進，煤價有望在Q3 因供需共同發力而實現環比大幅改善，板塊業績有望同步持續向好。

電力板塊：燃料成本下行未能對沖電量下滑，短期需求轉好+中期容量電價提升有望緩解板塊壓力。

電量方面，2025H1 公司實現上網電量204.82 億千瓦時，同比-8.91%;其中單Q2 上網電量90.80 億千瓦時，同比-9.37%，環比-20.36%。電價方面，2025H1 實現平均上網電價349.00 元/兆瓦時，同比-0.82%。成本方面，公司度電成本138.49 元/兆瓦時，同比-7.51%。上半年用電需求增速放緩疊加新能源搶裝，擠壓火電發電出力空間。公司電廠雖基本維持電價水平不變，同時受益于燃料成本下行，度電點火價差擴大，但仍無法對沖電量下滑幅度。上半年公司電力板塊毛利同比-3.34 億元。但自三季度“迎峰度夏”以來全國氣溫逐步攀升，同步帶動煤電電量需求，Q3 煤電發電量環比或有明顯改觀;同時，2026年全國各地或將按“1501”　　號文要求提升煤電容量電價補償水平，實現對煤電電量替代的合理對沖。公司電力板塊業績有望在短期和中期逐步實現轉好。

產能增長：煤-電產能成長接續，省內省外多點開花。公司在建煤礦及煤電產能體量可觀，近三年產能接續投產落地。其中，煤礦在建趙石畔煤礦，公司預計其將2025 年 9 月進入聯合試運營;煤電在建商洛二期132 萬千瓦、延安熱電二期70 萬千瓦，信豐二期200 萬千瓦，合計402萬千瓦，我們預計均有望于2026 年投產。另外公司同步積極推進丈八煤礦(400 萬噸/年)和錢陽山煤礦(600 萬噸/年)的前期工作。我們預計2026 年現有在建煤礦煤電項目投運后，公司產能成長有望持續;并且公司有望實現立足陜西省內，面向全國擴張，實現長足發展。

盈利預測與投資評級：陜西能源作為陜投集團控股的西北煤電一體運營龍頭，其煤炭資產優質儲量大，煤電電價可觀成本管控較強，疊加未來煤炭煤電產能有望持續落地，穩健經營的同時又具有高增長潛力。由于公司噸煤售價及上網電量超預期下行，我們調整公司 2025-2027 年歸母凈利潤分別為26.73/33.00/36.59 億元;對應8 月19 日收盤價的 PE分別為12.99/10.52/9.49 倍。我們看好公司煤電一體化戰略實施帶來的業績成長性，維持公司“買入”評級。

風險因素：煤電利用小時數大幅下滑及電價大幅下降的風險;煤價大幅下行風險;在建及規劃項目進展不及預期風險。