事件：8 月1 日，公司發(fā)布《關(guān)于籌劃發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項的停牌公告》，擬由公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買國家能源集團持有的煤炭、坑口煤電以及煤制油煤制氣煤化工等相關(guān)資產(chǎn)并募集配套資金。

標的資產(chǎn)覆蓋“煤電化運銷”，解決同業(yè)競爭問題，加強一體化運營能力。

本次交易涉及重組標的13 家，包含避免同業(yè)競爭協(xié)議中承諾收購的資產(chǎn)(除寧夏煤業(yè))，具體包括6 項煤炭資產(chǎn)(國源電力、烏海能源、包頭礦業(yè)、神延煤炭、晉神能源、平莊煤業(yè))、1 項煤電一體化(內(nèi)蒙建投)、2 項化工資產(chǎn)(化工公司、新疆能源)、以及4 項銷售運輸相關(guān)資產(chǎn)(煤炭運銷公司、港口公司、航運公司、電子商務(wù)公司)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋“煤電化運銷”。長期以來，一體化運營能力是公司區(qū)別于其他煤炭企業(yè)以及在能源行業(yè)、資本市場有更高估值的核心競爭力，重組后將進一步增強。

重組后煤炭資源量和產(chǎn)能大幅提升。2024 年，國家能源集團煤炭產(chǎn)量6.2億噸，銷量8.5 億噸，中國神華煤炭產(chǎn)量3.3 億噸，銷量4.6 億噸，國家能源集團仍有近3 億噸產(chǎn)能在上市公司體外。據(jù)不完全統(tǒng)計，本次重組合計涉及煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能2.79 億噸、在建產(chǎn)能2000 萬噸，中國神華現(xiàn)有煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能3.75 億噸、在建產(chǎn)能1600 萬噸、規(guī)劃產(chǎn)能4000 萬噸，若上述資產(chǎn)全部注入，上市公司煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能增厚74.5%、在建產(chǎn)能增厚1.25 倍。

高分紅比例有望維持。2022-2024 年度，公司承諾分紅比例不低于60%，實際分紅比例2022-24 年分別達到72.8%/75.2%/76.5%，均高于承諾。2025-2027 年度，公司擬進一步提升承諾分紅比例下限至65%，并有望實施中期利潤分配，發(fā)展信心及股息價值凸顯。因公司注重保持利潤分配政策連續(xù)性、穩(wěn)定性和可預(yù)期性，我們預(yù)計重大資產(chǎn)重組事項不會影響公司分紅承諾，未來仍有望維持高比例。

公司賬面現(xiàn)金充沛，增強現(xiàn)金使用能力有望提升公司綜合ROE。截至25Q1末，公司貨幣資金達到1554 億元，我們預(yù)計公司自有現(xiàn)金可解決大部分對價資金需求。與此同時，在保障股東回報基礎(chǔ)上，投資高回報項目、并購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有助于提升資金使用效率，增厚凈利潤并優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，有望驅(qū)動公司綜合ROE 提升。

投資建議：公司經(jīng)營穩(wěn)健、通過資產(chǎn)注入優(yōu)化資源配置，不考慮本次資產(chǎn)重組，我們預(yù)計2025-2027 年歸母凈利潤為480.12/493.68/497.32 億元，對應(yīng)EPS分別為2.42/2.48/2.50元，對應(yīng)2025 年8 月4日股價的PE 分別為16/15/15倍。維持“推薦”評級。

風(fēng)險提示：煤炭價格大幅下降;火電需求不及預(yù)期;重組進展不及預(yù)期。