投資要點(diǎn)：

湖北省區(qū)域性綜合能源發(fā)電企業(yè)，“水火風(fēng)光”多能互補(bǔ)。公司為三峽集團(tuán)旗下湖北省綜合能源發(fā)電平臺(tái)，截至24 年中報(bào)，公司控股裝機(jī)容量達(dá)1633 萬千瓦，其中水/火/風(fēng)/光裝機(jī)分別達(dá)到466/663/122/383 萬千瓦。24Q1-3 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入154 億元，YOY+6.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利24.6 億元，YOY+43%。

公司發(fā)布全年電量公告，24 年全年發(fā)電量440 億度，其中水/火/風(fēng)/光分別為110/265/22/44 億度，YOY-0.4%/+33%/+11%/+54%。

煤價(jià)下行有望帶來業(yè)績?cè)隽浚痣娫诮?xiàng)目將陸續(xù)投產(chǎn)。公司已投運(yùn)火電項(xiàng)目主要由鄂州發(fā)電(396 萬千瓦)、東湖燃機(jī)(37 萬千瓦)、新疆楚星公司(30萬千瓦)、宜城公司(200 萬千瓦)經(jīng)營。(1)測算24H1 公司火電度電凈利0.043 元，同比+0.03 元，主因市場煤價(jià)下行，長協(xié)比例從84%下降至55%。

我們測算24 年火電凈利有望修復(fù)至9.8 億元，同比+8 億元;假設(shè)25 年火電電價(jià)降0.015 元，入爐標(biāo)煤降70 元/噸，火電點(diǎn)火價(jià)差預(yù)計(jì)穩(wěn)中有升。(2)在建的江陵電廠二期項(xiàng)目(2*66 萬千瓦)，假設(shè)首臺(tái)機(jī)組/第二臺(tái)機(jī)組分別于25 年底/26 年年中投產(chǎn)，預(yù)計(jì)有望分別貢獻(xiàn)26 年歸母凈利1/0.5 億元。

清江流域來水情況改善，水電業(yè)務(wù)盈利有望修復(fù)。公司已投運(yùn)水電包括清江流域水布埡、隔河巖、高壩洲等電站，合計(jì)裝機(jī)342 萬千瓦;溇水干流66萬千瓦;漢江能源12 萬千瓦;海外瓦亞加發(fā)電46 萬千瓦。(1)24 年水電發(fā)電量較23 年基本持平，成本端23 年海外項(xiàng)目因來水不足而采購高價(jià)現(xiàn)貨電的不利因素消除，我們測算24 年水電凈利潤9 億元，同比+1.6 億元;(2)假設(shè)25 年水電利用小時(shí)持平，綜合考慮費(fèi)用償還，我們測算25 年水電凈利潤9.8 億元，同比+0.8 億元。(3)此外公司擬建淋溪河電站，具有反調(diào)節(jié)能力，合計(jì)裝機(jī)17.5 萬千瓦，目前處于項(xiàng)目推進(jìn)前期工作。

新能源項(xiàng)目建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，抽蓄項(xiàng)目即將放量。23 年公司新能源在運(yùn)裝機(jī)、在建裝機(jī)、儲(chǔ)備裝機(jī)分別達(dá)到438、257、86 萬千瓦。(1)我們測算24 年新能源凈利潤6.8 億元，同比+1 億元;預(yù)計(jì)25 年新能源凈利潤7.9 億元，同比+1.1 億元。(2)公司積極布局抽水蓄能，儲(chǔ)備抽蓄項(xiàng)目合計(jì)440 萬千瓦;羅田平坦原項(xiàng)目在建，長陽清江項(xiàng)目、南漳張家坪項(xiàng)目已通過投資決策。

盈利預(yù)測與估值。我們預(yù)計(jì)公司2024-26 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利24.9/26.3/31.5 億元，對(duì)應(yīng)24-26 年EPS 為0.38/0.41/0.48 元。可比公司25 年平均PE 15 倍，給予公司25 年14-16 倍PE，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間5.74-6.56 元，首次覆蓋給予優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。來水不及預(yù)期，在建項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期，新能源盈利性下滑。