恒源煤電發布2025 年度報告，其中營業收入55.33 億元，同比下降20.65%;歸母凈利潤-1.92 億元，同比由盈轉虧;扣非歸母凈利潤-2.63 億元，同比由盈轉虧。受煤炭市場行情影響，公司10 年來首次虧損。

煤炭產量總體增長，噸煤成本有所下行

產銷量：原煤產量1000.14 萬噸，同比+3.96%，商品煤產量771.97 萬噸，同比+4.49%，其中混煤產量401.04 萬噸，同比+10.16%，洗精煤產量287.69 萬噸，同比+2.86%，煤泥產量83.24 萬噸，同比-9.67%;商品煤銷量770.83 萬噸，同比增加1.81%，其中混煤銷量402.89 萬噸，同比+7.64%，洗精煤銷量284.89 萬噸，同比-1.43%，煤泥銷量83.04 萬噸，同比+1.81%。公司計劃2026 年生產原煤1110 萬噸，銷售商品煤829.6 萬噸。

價格：煤炭綜合售價678 元/噸，同比-22%。其中，混煤售價472 元/噸，同比-10%，洗精煤售價1116 元/噸，同比-26%，煤泥售價175 元/噸，同比-32.8%。

成本：煤炭綜合成本544 元/噸，同比-2.4%。其中，混煤成本361 元/噸，同比+9.6%，洗精煤成本872 元/噸，同比-5%，煤泥成本307 元/噸，同比-9.6%。

宏能煤業實現并表，產能有望逐步釋放

公司于2025 年11 月6 日發布公告，收購宏能煤業、昌盛能源100%股權，年報顯示均已實現并表。收購日至2025 年末，宏能煤業實現凈利潤-1193.58 萬元，昌盛能源實現凈利潤-633.69 萬元，整體仍處于調整交接期，產能有望逐步釋放。宏能煤業下轄花草灘煤礦，年產能180 萬噸，煤類為1/3 焦煤;昌盛能源下轄一座300 萬噸/年選煤廠及配套矸石綜合利用項目。

虧損下亦實現分紅，未分配利潤仍充沛

公司2025 年年度現金分紅3 億元，每股派息0.25 元(含稅)，對應2026/3/27 股價股息率為3.2%。截至2025 年末，公司未分配利潤76.74 億元，貨幣資金37.88億元，未分配利潤及貨幣現金充裕。

盈利預測與估值

結合公司經營情況以及近期市場的情況，我們認為2026-2028 年煤價中樞有望抬升。我們預測公司2026-2028 年歸母凈利潤分別為7.02、11.01、17.2 億元，2026年扭虧為盈，2027-2028 年分別同比增長56.87%、56.12%。2026-2028 年每股收益分別為0.59、0.92、1.43 元，對應3 月27 日收盤價，2026-2028 年PE 分別為13.3、8.5、5.4 倍，維持公司“買入”評級。

風險提示

煤炭需求不及預期、安全生產事故影響、煤炭銷售不及預期、公司分紅不及預期、供給政策不及預期、煤價大幅波動風險。